财报点评2018年11月6日
【中信非银】蚂蚁金服：高用户增长下，强投入仍将持续
邵子钦 / 薛姣
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事项
根据阿里FY19Q2财报披露，蚂蚁金服2018Q3（自然季度，下同）支付专利和软件技术服务费-9.10亿元，继2018Q1后本年度再次录得亏损。
评论
2018Q3税前亏损约-24.27亿元。根据分润协议，按税前利润37.5%比例折算，本季度蚂蚁金服税前亏损约为-24.27亿元，归母口径应略小于此数额。2018年截至Q3累计亏损约19.01亿元。
用户增长超预期，国内年活跃用户超7亿。截至2018年8月31日，支付宝国内过去12个月活跃用户数增长~2亿，年活跃用户数超7亿。这一数字在2017年3月末为5.2亿。同时，~6.4亿人使用服务场景超过2个，~4.8亿人使用服务场景超过3个，~1.9亿人使用其全部5项服务场景，较2017年3月末分别提升了~2.3/2.3/1.3亿人，平台协同效应进一步显现。
亏损主要来自于高强度补贴，研发支出和海外拓展。上述用户增长是以连续4个季度高强度补贴为代价获取的，这是蚂蚁金服亏损的主因。此外，今年蚂蚁金服同时加大了对技术研发的支出和海外拓展投入。10月蚂蚁金服同意在巴西数字支付公司StoneCo上市后买入其1亿美元的股份，标志其与全球增长最快的支付公司之一达成联盟，将赋能触角伸至南美。
货基提现限额，备付金交存比例上调对收入影响将继续体现。根据《关于进一步规范货币市场基金互联网销售、赎回相关服务的指导意见》规定，T+0赎回提现单日上限最高不超过1万元。6月6日，余额宝当日快速到账额度下调，10月18日余利宝快速赎回限额下调。易观口径数据2018Q2移动支付交易规模39.3万亿元，环比下滑2.6%，主要由于互金类受限。考虑到9月末余额宝总规模已达到1.93万亿元，限额将对支付宝份额造成一定压力。另一方面， 2018年7月开始备付金交存比例继续上调。我们测算受比例上调影响，蚂蚁18Q3利息收入负面影响~9亿元，较18Q2减少~8.4亿元。预计18Q4利息收入较18Q3将继续减少~9亿元。
相互保产品火爆，用户量超1600万人，衍生金融场景壁垒不断加深。10月16日，蚂蚁保险、信美相互联手推出了一项利用区块链为底层技术的健康型保障服务“相互保”。产品加入条件为：1）蚂蚁会员，2）芝麻分650分及以上，3）60岁以下，4）符合健康告知。我们认为该产品更多着眼于用户运营而非产品盈利，受限于牌照行业内短期无法复制，对于加深支付宝“支付+”金融场景壁垒将有所助益。
主动亏损仍将持续，以继续巩固拓展成果。2018年是线下消费场景和份额争抢的关键年份。在业务拓展的关键时点，必要的补贴仍是拉新促活最直接的手段。考虑到18Q4“双11”“双12”都是补贴高峰，加之前期补贴效率令人满意，预计这种高强度投入仍将至少持续两个季度，今年全年利润仍将承压。用户基数是平台变现基础，长期看随着“业务+技术”双轴开放生态进一步成熟，蚂蚁与集团协同效应日益显著，公司未来持续发展空间仍值得期待。
风险因素：监管趋严下，业务创新能力和拓展受限；宏观环境、政策和业务转型造成短期盈利承压；技术开放商业化推进低于预期。
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