作者：李俊、王宇晴、梁中华

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经济：截至5月3日，美联储总资产规模仍保持回落态势，贴现窗口使用量大幅回落，但或受接管第一共和银行影响，FDIC使用量明显上升。此外，截至4月26日，美国商业银行存款规模仍面临流出压力，中小银行风险仍未完全消除。市场降息预期升温。截止5月6日，CME数据显示市场普遍预期6月停止加息，大概率在9月开启降息，年内降息75BP以上的概率上升至70%以上。10年期美债收益率维持在3.44%，相对稳定。

美国经济增速回落，但仍有一定韧性。1季度 GDP增速超预期回落，但剔除基数影响后仍不算差。消费仍具韧性，3月美国个人可支配收入与消费支出增速仍处于高位。就业市场仍较紧张，4月非农数据超预期增长，失业率回落至历史低位。房地产市场仍然承压，3月新房销售有所回升，但2月房价增速持续回落。景气有所回升，4月ISM制造业与非制造业PMI有所回升，但分化仍在持续。欧洲方面， 1季度GDP增速持续放缓，零售销售同比增速仍然低迷，经济景气指数较疫情前仍然偏低。通胀压力仍大，4月核心HICP同比增速有所回落但仍处高位；PPI同比增速则持续回落。就业市场维持强劲，失业率创历史新低。

政策：美联储加息25BP，我们认为决议声明内容或暗示加息将结束，但鲍威尔再次强调，当前通胀前景并不支持降息；欧央行加息25BP，步伐放缓，但较多官员表示未来或仍将继续加息；日本央行维持宽松货币政策不变；中国香港金管局加息25BP；加拿大暂停加息；澳洲联储意外加息25BP；阿根廷央行加息1000BP；海湾地区多国跟随加息25BP；挪威加息25BP；丹麦加息25BP。

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美国：经济不弱，通胀不低

美联储资产负债表继续收缩。截至5月3日，美联储资产负债表规模较前一周收缩587亿美元，已连续6周处于收缩态势。其中，贴现窗口规模大幅回落685亿美元，或反映银行流动性压力有所缓解。不过FDIC使用量上升578亿美元，或与接管第一共和银行有关。总体来看，海外银行风险仍未完全消除，未来或仍将面临一定扰动。

商业银行存款流出压力仍存。截至4月26日，美国商业银行贷款与租赁规模较上一周继续回升415亿美元，但存款仍面临流出压力，规模较前一周再度下降了125亿美元。在美联储加息影响下，货币市场基金仍在净流入。存款的再度流出或反映出海外银行风险仍未完全消除，中小银行仍有破产的风险。

经济放缓，但仍不算差。2023年1季度，美国GDP不变价环比折年率为1.1%，较去年四季度的2.6%明显放缓，不及市场预期的2.0%。但剔除基数影响后，美国1季度GDP年化同比增速仍有1.8%，或仍处于从高于潜在增速水平向潜在增速附近回落的过程。

从结构上来看，美国经济呈现投资弱，消费强的特征。其中，投资在库存回落的影响下大幅走弱，是经济的最大拖累项。但消费仍保持较强的韧性。详见《不算差的经济，不算低的通胀——美国一季度GDP点评》。

就业市场仍偏强。4月美国新增非农就业25.3万人，好于市场预期。其中，服务业仍是主要贡献，而休闲和酒店业以及政府就业缺口仍大。此外，4月劳动力平均时薪同比反弹至4.5%，环比也反弹至0.5%，为2022年3月以来新高，未来更加值得关注的问题或在薪资增长方面。

失业率回落至历史低位。4月美国失业率小幅回落0.1个百分点至3.4%，劳动参与率为62.6%，较上一月持平，但仍与疫情前（2020年2月）有0.7个百分点的缺口。整体来看，美国就业市场整体依然较为紧张。详见《降息或还尚早—2023年4月美国非农数据点评》。

收入保持强劲。3月美国个人可支配收入同比增速为8.3%，连续3个月保持在8%水平以上，显著高于疫情前的增速。个人收入的强劲表现，一方面或与就业市场薪资收入增速较高有关；另一方面或受年初以来税收政策调整，居民纳税负担减轻影响。

消费仍具韧性。3月美国个人消费支出同比增速为6.2%，较2月回落1.2个百分点，为21年2月以来低点。虽然消费增速总体呈回落态势，但仍高于疫情前4.8%（2020年2月）的水平，并不算弱。往前看，在居民超额储蓄支撑以及收入增速较高的影响下，消费或仍能维持一段时间韧性。

核心PCE压力仍存。3月美国PCE同比增速4.2%，较2月回落0.9个百分点。但核心PCE同比增速仅较2月小幅回落0.1个百分点，至4.6%。在租金通胀压力较大、就业市场偏强以及能源价格扰动仍存的影响下，美国通胀的回落或较为曲折。

新房销售回升。3月美国新建住房销售同比增速为-3.4%，较2月大幅回升17.8个百分点，连续3个月降幅收窄。新房销售的回暖，一方面或与加息接近尾声，住房抵押贷款利率有所回落情况下，购房需求边际提振有关；另一方面或也一定程度受去年3月基数相对较低的影响。

房价增速持续走低。2月美国标准普尔/CS房价指数同比增速仅为0.4%，较1月回落2.2个百分点，已显著低于疫情前的增速水平（2019年12月为2.8%）。美联储持续加息下，房地产市场仍在持续承压。

景气有所回升。4月美国ISM制造业PMI为47.1，较3月回升0.8，但仍处于荣枯线之下。非制造业PMI回升0.7至51.9，服务业与制造业之间的景气分化仍在持续。

核心资本品新订单持续回落。3月美国核心资本品制造业新订单同比增速为2.0%，较2月下降1.6个百分点，已连续9个月回落，环比增速也处于负值区间（-0.4%）。核心资本品新订单的持续回落或与美联储不断加息下，企业设备投资的需求走弱有关。

降息预期升温。截至5月6日，在美联储5月加息25BP之后，市场普遍预期6月将停止加息，继续加息25BP的概率仅为8.5%。此外，年内降息预期升温。目前市场预期9月后美联储或大概率启动降息，年内降息75BP以上的概率由上周的30%左右上升至70%以上。

美债收益率维持在3.44%。上周初，在美国一季度PCE价格指数超预期回升的影响下，美债收益率一度上升至3.59%。随后美联储议息会议如期加息25BP，会上我们认为美联储或释放“暂停加息”信号，随后美债利率有所回落。截至5月5日，美国10年期国债名义收益率为3.44%，与前一周保持一致，其中10年期国债实际收益率回落3BP至1.23%，而10年期通胀预期上升3BP至2.21%。

我们认为，在美国经济仍有韧性以及系统性金融风险不大的情况下，通胀仍是美国的核心矛盾，年内降息概率或较低，当前市场对美联储年内降息的预期仍较为乐观，后续美债利率大概率还将有所调整。

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欧洲：经济放缓，通胀顽固

经济持续放缓。2023年1季度欧元区实际GDP同比增速为1.3%，较2022年4季度回落0.5个百分点，低于市场预期的1.4%，环比折年率为0.3%。总体来看，欧元区经济增速在欧央行持续加息下呈放缓趋势。往前看，欧央行加息周期或尚未结束，欧元区经济仍将持续承压。

零售销售持续低迷。3月欧元区19国零售销售指数同比增速为-3.8%，较2月下降1.4个百分点，创2021年1月以来新低，并且已连续6个月处于负值区间。欧央行持续加息以及欧洲通胀高企对消费需求的抑制效果或仍在持续显现。

通胀仍处高位。4月欧元区HICP同比增速回升0.1个百分点至7.0%，不过剔除能源和食品后，核心HICP同比增速小幅回落0.1个百分点至5.6%。尽管欧元区通胀总体呈回落态势，但离欧央行2%的通胀目标仍有较大距离，且核心通胀仍处高位，欧洲通胀压力短期内或仍将持续。

PPI持续回落。3月欧元区19国PPI同比增速为5.9%，较2月大幅下降7.4个百分点，已连续7个月回落，自2021年5月之后再次回到个位数增长，或主要受能源价格的进一步回落影响。

失业率持续走低。3月欧元区失业率为6.5%，较2月继续下降0.1个百分点，创历史新低。欧盟27国失业率为6.0%，与2月持平，反映出当前欧洲劳动力市场表现依然较为强劲。

景气指数相对平稳。4月欧元区19国经济景气指数为99.3，较3月小幅上升0.1。总体来看，欧元区经济景气指数自年初以来处于相对平稳的状态，不过离疫情之前的水平仍有一定差距（2019年12月为102.9）。

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政策：美欧央行仍偏鹰，日央行维持宽松

美联储加息25BP。5月美联储议息会议加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0%-5.25%，利率回升至2006年6月以来的高点。此外，美联储按计划缩表，将继续减持美国国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

加息或将结束。美联储决议声明中重申，将把美联储数次紧缩以及传导机制的滞后性纳入考量，并删除了“委员会预计，一些额外的政策紧缩可能是适当的”表述。此外，美联储主席鲍威尔表示，原则上不需要利率提高那么高，正在评估利率是否已经具有有效的限制性，或暗示美联储加息将结束。不过，一向鹰派的圣路易斯联储主席布拉德认为，美联储利率政策的限制性可能仍然不够强烈，利率仍有可能上升。

降息概率或不大。鲍威尔认为，美国经济衰退或较为轻微，银行系统健康且具有韧性，且当前劳动力市场仍然强劲，通胀虽有所缓和但依然高企，美联储的通胀前景展望并不支持降息。

欧央行放缓加息步伐，但或将继续加息。5月欧央行加息25BP，加息幅度放缓。但欧央行行长拉加德表示，当前通胀仍存在重大上行风险，欧央行不会暂停加息，还有更多的事情要做，不承诺在任何时间点降息。此外，欧央行管委Muller也表示核心通胀没有明显放缓迹象，最近的加息不会是最后一次。

日央行维持YCC政策不变。日央行表示，将继续实施宽松货币政策，将基准利率维持在历史低点-0.1%，将10年期国债收益率目标维持在0%附近，符合市场预期。日本央行将取消利率前瞻指引，并将评估长期使用的货币政策，预计将耗时一年到一年半。

中国香港加息25BP。中国香港金管局将基准利率上调25个基点至5.5%。

加拿大暂停加息。加拿大央行行长Macklem表示已经暂停加息，但并不意味着本轮加息周期的结束，如果通胀没有放缓，央行准备再度加息。

澳洲意外加息25BP至3.85%。澳洲联储基准利率续刷2012年以来新高，市场预期利率维持不变。澳洲联储主席洛威表示目前劳动力市场依然吃紧、服务业通胀顽固。为了实现将通胀恢复至2-3%的目标，可能需要进一步收紧货币政策。

阿根廷央行加息1000BP。阿根廷央行宣布上调关键利率至91%以改善货币稳定性，前值为81%。

海湾地区跟随美联储加息。巴林、沙特、阿联酋、卡塔尔央行均加息25个点。

挪威加息25BP至4.25%，符合市场预期。

丹麦加息25BP至2.85%。

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