（报告出品方/作者：浙商证券，汤秀洁、吴安琪）

行业集中度：线下美国＞中国，线上美国＜中国

美国仍以线下渠道为主导，近年电商渗透率稳定于15%

线上零售额增速＞线下零售额增速。据美国人口普查局统计口径，2019-2023年美国线下零售额由4.8万亿美元提升至6.1万亿美元，CAGR达 6%；线上零售额由0.57提升至1.1亿美元，CAGR达18%。

宏观环境催化线上零售渗透率提升，近年渗透率稳定于15%。 2020年受宏观环境影响，线下消费受抑制，美国电商渗透率由2019年的11%迅速提升至15%。但2022年后随着不利因素散尽，美国电商增速维持稳定小幅增加的趋势，2021-2023年电商渗透率稳定于15%左右。

线上集中度：美国＜中国，亚马逊一家独大且市占率逐年提升

美国线上渠道集中度弱于中国，但呈现一家独大的局面，亚马逊电商市占率持续提升。线下零售商借助强品牌知名度向线上延伸，瓜分电商市场。根据欧睿数据，亚马逊市占率由2015年的18%提升至2023年的31%。沃尔玛、CVS等线下起家的零售商在线上渠道亦享有较高的市场份额，23 年沃尔玛电商/便利店CVS市占率分别为7%/6%。

线下集中度：美国＞中国，一超多头竞争格局较稳定

美国线下零售集中度较高且格局较稳定，且头部集中趋势加强，呈现一超多强的局面。根据欧睿数据，23年美国线下前五大零售商份额达24%，此外零售巨头沃尔玛市占率持续稳定于11%左右。中国线下零售极度分散，CR3＜2%，且未见显著头部集中趋势。根据欧睿数据，23年易捷便利店/沃尔玛/大润发市占率分别为0.5%/0.4%/0.3%。

消费格局重塑，可选、必选业态业绩分化显著

百货毛利率受宏观环境影响显著，商超毛利率较稳定。百货业态因电商渠道分流，对下游议价能力弱化，梅西百货和Nordstorm毛利率呈下降趋势。24Q1梅西百货/Nordstorm毛利率分别为39%/34%，较18Q1下滑1.5pct/1.9pct。

超市行业经营模式：低毛利+高费率，经营杠杆率偏高。市场份额相对稳态，商业模式的差异导致毛利率绝对值分化，如塔吉特定位高级零售商，商店体验改善维持较高客单价，毛利率在业内相对较高。

线下：百年财团垄断，阶级固化加剧消费分层

美国线下零售起步较早，200多年发展经历多轮业态更迭

美国线下零售业态起步较早+橄榄型社会结构下需求泾渭分明→零售企业细分，线下渠道分为四大类：全国连锁商超：综合性商超（沃尔玛、Target等 )，综合百货（BloomingDeal’s、Macy等），垂直型商超（家居建材家得宝等），连锁便利店（CVS，Walgreen’s），折扣零售（TJX等）。批发商：批发门店（门店超千平，一般模式为前仓后店）、专业协会（如亚特兰大美妆协会）. 区域连锁商超：一般以州、市为主要辐射单位，服务于某一特定区域或特定群体的连锁超市（如区域型华人超市）。独立门店：街边店，专注垂直细分市场（如销售猫或狗产品的店铺，汽车配件和维修服务等）。

阶级固化加剧→零售业态分层

1997-2023年，美国容易外包生产的消费品价格下跌，“不可交易”服务类如教育等价格大幅上涨，阶级固化加剧。

医疗费用、学费稳定上升，手机软件、电子产品、玩具等大众消费品价格持续下行。2000年以来，美国医疗保健价格上涨超200%，主要系劳动力成本上升、人口老龄化，数据显示一半的美国人背负医疗债务，大多数人欠1000美元或更多；学费上涨178%，大学教科书上涨162%，低收入学生受学费上涨影响严重，近年来大多数州都削减了对高等教育的资助，低收入家庭通过教育实现阶级跃迁的通道逐渐关闭。

必需品偏好线下渠道，非必需品偏好线上渠道

零售业态细分导致针对不同品类的产品，美国消费者偏好的零售商存在差异。亚马逊是工艺用品、电子产品等即时性需求不强的可选消费品最受欢迎购买渠道。调查显示，14%的消费者购买工艺品、 23%的消费者购买书籍、 19%的消费者购买电子产品、 14%的消费者购买运动器材及配件、 17%的消费者购买办公用品会选择亚马逊。沃尔玛（实体店）是即时性诉求较强的生活用品最受欢迎的购买渠道。调查显示， 24%的消费者购买美妆个护、 29%的消费者购买清洁用品、 27%的消费者购买非处方药、28%的消费者购买食品杂货会选择沃尔玛（实体店）。

线上：渗透率提升但增速放缓，配送时效为核心战场

美国核心零售商线上化率高于电商渗透率

中国核心零售商线上营收占比＜电商渗透率（47%），美国核心零售商线上营收占比＞电商渗透率（15%），美国可选电商渠道较少。电商价格优势不明显。美国制造业空心化，生产商和品牌商距离较大，品牌商自营渠道难度较大。此外线上渠道佣金率较高+履约难度较大，压缩卖家利润空间→电商价格优势不明显。消费习惯有差异，美国线下购物更便利。线下商超百货门店分布广泛，且多位于居民区附近，线下购物相对更便捷。消费品行业成熟，龙头掌握核心定价权。美国消费品龙头通过长期经营和资金投入，已经较强的品牌壁垒和品牌心智，新品牌很难破圈。此外目前大部分产品已经形成寡头垄断格局，龙头定价权加强，且自营和经销渠道力深厚，与线下渠道合作稳固，无需借助线上渠道破圈。

需求端：消费者注重时效，物流效率为网购被认可的核心

美国住宅分布较分散，推高末端配送成本。物流效率及退货的便捷程度为美国消费者是否考虑网购的核心因素。RetailX数据显示，66%的消费者认为当日送达服务是重要的，77%的消费者认为次日送达服务是重要的，当前跨境电商受跨境物流、最后一公里派件等诸多因素影响，时效性仍有较大的提升空间。美国消费者偏好线下购物，主要系实体店退换货的便利。Digital Commerce 360和Bizrate 调查显示，电商渠道购物者不喜欢高额的退换货成本和苛刻的退换货政策。

仓配和门店网络密集程度为提升时效的核心

线下零售商通过实体店布局实现高效配送，沃尔玛和塔吉特实体店密度远超亚马逊仓储分布（全美110个电商履约中心），有效满足客户当日达需求。沃尔玛依托遍布全美52州，2636座城市的4617家门店，官网下单支持门店自提和当日达配送，实现线上线下深度融合。据统计，90%的消费者距离沃尔玛门店仅15分钟车程。此外沃尔玛拥有162个分拣中心（112自有+50租赁）战略性地分布在美国各地，有效加强电商时效。

亚马逊收购工业地产+重组分销网络，提高包裹递送速度，降低运输成本，加速赶超沃尔玛。亚马逊在北美有约4.13亿平方英尺的工业地产，仍在不断重资产投入扩张以提升配送时效，2024年亚马逊在美国租赁、购买和宣布收购的新仓库占地面积超1600万平方英尺。

重资产履约中心智能化升级+数量增加，提升全美配送时效

沃尔玛供应链和配送体系高效，履约中心智能化升级+数量增加→提升覆盖广度和消费者体验。2024年沃尔玛第4个新一代履约中心于宾州建成， 2026年计划在加州建设第五家，该智能化履约中心将原本的12步流程简化为5步。部分商品通过分拣中心运输，其余商品直接从供应商运送。百货和干货杂货主要通过私人卡车车队运输，易腐烂商品通过公共承运人运输。

沃尔玛新一代履约中心将存储容量和每天可完成客户订单数量提升至原履约中心的两倍，亦扩大2天内送达服务的覆盖人群。沃尔玛最初计划通过四个履约中心为将2天内送达服务覆盖75%的美国消费者。当前新一代履约中心结合传统配送中心，2天内送达服务将覆盖95%的消费者，且可以为80%使用沃尔玛线下门店的消费者提供当天送达服务。

需求端：线下零售商退货政策较线上更宽松

线下零售商较亚马逊等电商退货政策更宽松。大部分线下零售商有90天的退货期，且部分商品无论状态如何都可退还；但电商一般退货期仅为 30天，且退货条件较苛刻。

退货人数增加→支出加大，部分零售企业开始对退货产品征收费用。退货管理公司Narvar数据显示，处理100美元的退货的成本约为27美元。更多零售商决定把成本传递给消费者，采取不同的方式打击退货行为，如将更多商品标记为最终销售（final sale）、缩短退货天数，此外亦通过收取退货和重新上架费用等方式避免消费者退货。

供给端：亚马逊已形成生态闭环，高佣金推高商家成本

亚马逊以白牌产品为主，叠加海外消费者对品牌化产品存在独立站消费习惯→品牌较少在亚马逊开店。大品牌如Nike、Lululemon等已积累较强的品牌心智，无需借助亚马逊提升品牌声量；且亚马逊上盗版产品较多，官方产品价格较高→浏览数低于盗版产品→亚马逊算法下listing靠后→ 品牌形象受损。此外海外品牌自营独立站渠道成熟，且海外消费者亦有独立站消费的习惯，因此亚马逊目前多为白牌商家入驻。

亚马逊已形成电商-云-物流的商业闭环，自营仓储配送体系推高平台费用率→卖家通过提价抬升利润空间→线上线下价差缩小；中国电商充分竞争+缺乏物流和自营支持，未形成商业闭环的平台佣金率普遍偏低→卖家无需将佣金转嫁消费者。亚马逊目前佣金率普遍位于5%-15%，而中国电商除对标亚马逊推出自有物流的京东，其余平台佣金率普遍低于亚马逊。根据光子星球数据，享受物流服务的京东自营商家佣金率高达27% （其中仓储+物流占20%），此外对于POP商家即便不入仓，佣金比例也高于其他平台达7%；天猫、抖音佣金率约5%；拼多多不上活动则无佣金，百亿补贴佣金率仅约3%。

尾程：多轮价格战后三巨头格局稳定，亚马逊后来者居上

经历两次价格战，竞争格局基本稳定

美国历史上一共经历过两轮价格战，目前已经形成两超一强的稳定局面。第一阶段： 1982-1989年，FedEx从航空件切入。1977美国航空管制放开+隔夜航空运输市场兴起，Fedex作为后进入者，通过涉足UPS不擅长的航空领域，在行业内获得一席之地。 1988 年 10 月，UPS 向大客户提供新一轮折扣后，无其他快递公司提出应对策略，此后 UPS 两次提价，FedEx、Airborne 均紧随其后提价，标志首轮价格战结束。第二阶段： 1992-1995，主要系经济危机导致行业下滑+抢夺市场份额+龙头企业盈利分化影响。1990-1991年，美国经济危机→快递行业需求下降，行业增速放缓；首轮价格战后，市场格局初步形成，UPS和FedEx开始争夺市场份额→随着龙头企业竞争加剧，盈利能力分化。1995年后，经济回暖，UPS再次主导涨价，行业单价逐渐企稳回升。主要快递公司开始将重点转向隔日快递市场，以消化早期大规模投入的过剩运力。

业务模式差异→运输网络差异

UPS的核心是小型包裹→从包裹角度出发：空运、陆运、国内、国际共享同一网络，最大化网络效率和资产利用率。 FedEx旗下有不同业务（特快配送和普通陆路）→类UPS的单一网络策略无法凑效，独立运营网络更高效。FedEx Express、FedEx Ground、 FedEx Freight 等服务独立运营，单独网络互不相通，唯一共享和协同的是品牌和客户。联营模式下FedEx陆运价格更具优势。FedEx Ground采用类加盟模式，每个区域单独寻找合作伙伴，以3年为周期签约，由合作伙伴提供车辆、人员和服务（平均6-8台车），FedEx提供品牌、技术、系统和设施设备（包括手持终端等）进行运行。Express为直营，主要系空运对时效要求更高，直营更方便管控。

沃尔玛：全球性价比零售王者，升级智能化配送中心提时效

沃尔玛：世界第一零售商，高效供应链与低价策略加强规模效应

沃尔玛—奉行低价策略的世界第一连锁零售商，目前已覆盖全球19个国家、门店超10,500家，优势品类为生鲜日用品等杂货产品。产品覆盖食品和日用品，药品，保健品，生鲜等核心品类，SKU丰富，单店SKU数量达3-5万。

初期选址郊区匹配低价策略，业态完善提升覆盖人群广度，折扣店/超级中心面向低收入消费者，社区店/山姆会员商店覆盖中高端消费者。创立初期，选址通常为竞争者较少，成本较低的郊区，通过租金优势将节约的成本让利产品价格。随着美国超市业态迭代，沃尔玛积极调整业态结构，创立折扣店、超级中心店、社区店、山姆会员店四种类型商店，实现低中高消费人群全覆盖。

自建物流系统打造高效供应链，履约能力持续提升。沃尔玛在全球拥有368个配送中心，美国以外的区域拥有超 5000个履约中心。其中美国有162个配送中心及30个电商履约中心，每个配送中心占地约10万平方米，位于周围 500公里内所有门店的圆心，负责统一接收、检验、配货、送货，比供应商将商品分散送至各门店更经济。目前有 81%的货物由配送中心供给，货物存留时间不超过48小时，提升物流效率。

塔吉特：聚焦时尚折扣的美国零售商，自有品牌和线上齐发力

塔吉特：美国头部零售商，品质+低价结合

塔吉特—美国以“时尚廉价”著称的零售业先驱，门店覆盖全美，时尚化自有品牌持续发展。1962年成立以来，塔吉特通过并购持续扩张。截至24Q1门店数量达1956家，基本覆盖全美消费者。持续部署自有品牌提升利润率，目前旗下超过45个自有品牌，覆盖服饰、家居等领域。

供应链完善实现高效物流+提供深度服务，客户粘性不断增强。塔吉特配送中心网络和库存管理系统高效，持续优化客户体验加强成本管控，公司在全美拥有 61个仓储和配送设施，通过完善的仓储物流设施已实现线上+线下全渠道融合，电商渠道提供直邮到家、店内自提和当日送达全方位物流服务。此外亦推出 Target RedCard会员信用卡进一步增强顾客粘性。